Крах еврозоны

"КоммерстантЪ"

Почему в Германии стало слишком много заводов и фабрик, в Испании — слишком много домов, а в Греции — слишком много госслужащих? Причина — в евро. Пока евросаммиты не сменятся бракоразводными процессами стран-членов, эти гротескные дисбалансы будут лишь усиливаться.

28 июня завершился очередной, восемнадцатый за последние три года, антикризисный европейский саммит. Он должен был положить конец долговому кризису. Судя по резкому росту мировых биржевых площадок, это удалось. Впрочем, первоначальная реакция рынков на предыдущие решительные заявления тоже была положительной. Отрезвление и осознание того, что реально произошло, приходило потом. И все же прогресс есть. Если понимать под ним выбивание из Берлина всяческих послаблений для "латинской Европы".

Решено рассмотреть вопрос о создании единого надзорного органа в банковской сфере к концу 2012 года. После его создания европейская кубышка European Stability Mechanism (ESM) получит возможность напрямую рекапитализировать проблемные банки. Если, правда, до этого дойдет: мандат ESM предполагает одалживание денег проблемным странам, а не банкам. Более того, рекапитализация банков за счет ESM предполагает не одалживание денег банкам (дополнительный долг не улучшит положение с их капиталом), а, скорее всего, покупку их акций. Их акционеры первыми понесут потери вплоть до полного обнуления цены акций.

Как только германские налогоплательщики задумаются о последствиях, аттракцион невообразимой щедрости Берлина прекратится. А может, и не начнется. Новые функции ESM, скорее всего, потребуют повторной ратификации парламентами, иначе ESM может быть заблокирован конституционными судами. Не забудем, что и создание единого надзорного органа — задача нелегкая. В общем, как всегда, у евробюрократов "есть план по созданию плана по спасению евро и дальнейшей евроинтеграции".

Стоит ли овчинка выделки? Какой смысл в сохранении еврозоны любой ценой? Устойчива ли система ""латинская Европа" против Германии" или "семеро с ложкой, один с сошкой"? Нет. Евросаммиты лишь оттягивают агонию еврозоны, устраняют симптомы, а не саму болезнь. Создание еврозоны не уменьшило, а лишь увеличило дисбалансы в Европе. И чем дольше еврочиновники будут придумывать компромиссы, тем больнее будет окончательный разрыв.

Почему еврозона нежизнеспособна? Евро задумывался как инструмент конвергенции экономик, а сейчас наблюдается обратное: евро способствует дезинтеграции Европы. Евро стал механизмом долгосрочной утраты конкурентоспособности во всех странах PIIGS (Португалия, Италия, Ирландия, Греция, Испания) и одновременно позволил Германии увеличить свою конкурентоспособность. Евро оказался на руку лишь и без того сильным, ориентированным на экспорт экономикам Северной Европы, а слабым периферийным странам только навредил.

Почему? Во-первых, введение евро осуществлялось с завышенным обменным курсом национальных валют стран периферии. Это привело к снижению их и без того низкой конкурентоспособности.

Во-вторых, экономики Италии, Испании, Португалии и Греции характеризовались традиционно высокими темпами инфляции, процентных ставок, высоким уровнем дефицита бюджета и высоким госдолгом (кроме Испании). До введения евро они вынуждены были финансировать дефициты бюджетов под высокую процентную ставку, соответствующую высокой инфляции.

А европейские банки, финансировавшие Италию, Испанию, Ирландию, Португалию и Грецию, сталкивались с валютным риском: песеты, драхмы и лиры регулярно девальвировались относительно более устойчивой дойчемарки. Это удерживало банки от кредитования экономик PIIGS. Введение евро устранило этот валютный риск (как оказалось, не навсегда).

Промежуточным итогом введения евро стали рост спроса на гособлигациии PIIGS в середине 2000-х и, соответственно, снижение процентных ставок. Одновременно резко выросло и кредитование в частном секторе европериферии, ставки по корпоративным облигациям и по кредитам населению также резко снизились. Все это — на фоне уверенности в том, что качество политических и экономических институтов и среднедушевые доходы в странах PIIGS вскоре сравняются с соответствующими показателями североевропейских экономик.

На рынке гособлигаций произошла "великая конвергенция": кредитный риск Италии, Испании, Португалии и Греции казался инвесторам (прежде всего банкам) сопоставимым с кредитным риском Германии. Плюс к тому была уверенность, что если какие-то проблемы у европериферии в будущем возникнут, то другие члены еврозоны вынуждены будут протянуть руку помощи. А о возможном валютном риске (то есть о реденоминации долгов из евро обратно в песеты, лиры и драхмы) никто даже и не задумывался. Вступление в еврозону казалось билетом в один конец, механизмов выхода из еврозоны предусмотрено не было.

Банки выстроились в очередь за покупкой "безрисковых" периферийных облигаций, которые давали чуть большую доходность, чем германские бумаги. А правительства этих стран с радостью обнаружили, что финансировать бюджетные дефициты в условиях единой валюты стало гораздо дешевле и проще, чем раньше. Мотивация к сокращению дефицита и госдолга отпала: зачем их сокращать, когда госбумаги разлетаются как горячие пирожки? Искусственное удешевление кредита привело не к выравниванию экономических показателей в еврозоне, а наоборот, к усилению существовавших еще до введения единой валюты дисбалансов.

В-третьих, дополнительным фактором усиления дисбалансов стала единая процентная ставка ЕЦБ. На периферии Европы уровень инфляции и в 90-е, и в нулевые был выше, чем в Германии и в других развитых экономиках еврозоны. Не помогло и то, что перед вступлением в еврозону правительства пошли на все (в том числе и на фальсификацию статистики, как в случае с Грецией), чтобы подогнать свои макроэкономические показатели к Маастрихтским критериям.

Соответственно, единая ставка ЕЦБ была высокой для одних стран (Германии) и слишком низкой, стимулирующей кредитные пузыри,— для других. Для Греции и Испании она была даже ниже уровня инфляции. А это приводило к тому, что реальные ставки кредитования (номинальная ставка минус инфляция) в странах PIIGS на протяжении довольно длительных периодов оказывались отрицательными.

Для стран, где десятилетиями кредит был дорог, он вдруг в одночасье стал несказанно дешев. О манна небесная! Спрос испанских, ирландских и, пусть в меньшей степени, португальских и греческих (там больше развлекалось государство) домохозяйств и бизнеса на кредиты сильно вырос. Это привело к опережающему росту цен и спроса на товары, не являвшиеся предметом международной торговли, вздуло цены на жилье, формируя на периферийных рынках все условия для возникновения бума недвижимости. Параллельно шел резкий рост зарплат по сравнению с производительностью труда, особенно в секторе услуг, строительстве и госсекторе. В то же время доля экспорта в объеме ВВП оставалась на прежнем уровне, а импорт и дефицит платежного баланса в условиях доступности иностранных заимствований, напротив, резко увеличились.

Резко возросший на кредитной подпитке спрос на импорт со стороны PIIGS одновременно создал дополнительный импульс для развития и без того мощного экспортного сектора Германии, основные торговые партнеры которой — в основном те же страны еврозоны. Германия производила свои "Мерседесы", "Фольксвагены", "Ауди", "Порше", экскаваторы и строительные краны, германские банки охотно покупали номинированные в надежном евро государственные и корпоративные облигации, кредитовали частный сектор периферийных стран — фактически для покупки продукции германских же экспортеров. Фальшивый спрос вызвал бурный, но тоже фальшивый рост промышленности в Германии.

Но периферийные экономики не стали устойчивее. Наоборот, низкий процент по номинированным в стабильном и низкоинфляционном евро гособлигациям, корпоративным облигациям и кредитам частному бизнесу и населению создал условия для гротескных по сравнению с 90-ми дисбалансов. Банкет закончился вместе с кризисом 2008-2009 годов, когда кризисные дефициты PIIGS бюджетов разрослись до безобразия, а пузырь недвижимости лопнул.

Инвесторы снова поняли, что валютный риск никуда не делся, а даже вырос: евро вновь стал потенциальным веером из песет, драхм, лир, дойчемарок. Банки вдруг начали рассматривать кредитный риск стран еврозоны отдельно — великая конвергенция доходностей гособлигаций испарилась. А еще осталось слишком много домов в Испании и Ирландии, а в Греции — слишком много госслужащих (во Франции, кстати, тоже). И разумеется, выросли долги государственные и частные. Ну а в Германии осталось слишком много фабрик и заводов для обслуживания фальшивого спроса ее безнадежных должников, которых надо спасать, спасать и еще раз спасать.

поделиться

Новости по теме

Новости партнёров